Правительство прогнозирует рост ВВП на 2,0% в этом году; ряд факторов, представляющих угрозу этому прогнозу, могут разочаровать.

Минэкономразвития недавно представило весьма оптимистичный прогноз роста ВВП на 2% в 2017 году и на 1,5−2,5% г/г в 2018—2020 гг. Так как помесячной статистики по росту ВВП ведомство не представляет с декабря прошлого года, понять, насколько реалистичен этот прогноз, сложно. Первая официальная цифра по росту ВВП за первом квартале будет обнародована только 16−19 июня.

Считаю, что существует как минимум пять факторов, которые могут привести к возможному расхождению прогнозной и фактической цифр.

Первый фактор — быстрый рост импорта может отражать процесс создания запасов, а не ускорение инвестиционной активности.

Оптимистичный взгляд правительства главным образом основывается на допущении о том, что сильное ускорение роста импорта в последние месяцы свидетельствует о предстоящем возобновлении инвестиционной активности. Тот факт, что доля импорта машин и оборудования выросла с 42% совокупного импорта за 2М16 до 44% за 2М17, судя по всему, полностью совпадает с этим допущением.

В то же время опасение связано с тем, что за ростом импорта, который происходил по всем категориям товаров и суммарно ускорился до 25% г/г в первом квартале, может стоять решение компаний нарастить запасы при сильном рубле.

Второй фактор — ориентация бюджета на социальные выплаты, а не на индексацию зарплат госсектора — плохая новость с точки зрения спроса.

Второе опасение связано с бюджетной политикой. Несмотря на приближение президентских выборов 2018 года, минфин предпочитает сохранить бюджетные расходы, привязанными к сценарию цены на нефть $ 40/барр. Первоначальные ожидания в этом году были связаны с тем, чтобы для того, чтобы выполнить майские указы президента, предполагающие повышение зарплат в здравоохранении и образовательной сфере, правительство должно бы было понести дополнительные социальные расходы.

Однако складывается впечатление, что выход будет найден иной: в здравоохранении повышение зарплат произойдет за счет сокращения штата, а в образовании, по неофициальным данным, ряд сотрудников ВУЗов переведут на полставки, чтобы удвоить зарплаты в отчетности.

Второй момент связан с тем, что, хотя на социальные расходы пришлось 39% расходов федерального бюджета в первом квартале, и они росли на 29% г/г против 8% в целом по расходам, инфляция оказалась ниже прогноза в феврале-марте.

Таким образом, заморозка зарплат госсектора будет сдерживать восстановление спроса, тогда как социальные выплаты пенсионерам оказывают только слабый эффект на конечный рост.

Третий фактор — отсроченное восстановление кредитной активности сдерживает восстановление потребления.

Третье опасение по поводу экономического роста в этом году связано с тем, что кредитная активность находится под давлением. На март 2017 года корпоративное кредитование продолжало сокращаться, снизившись на 5,3% г/г с учетом коррекции на валютную переоценку. Это связано с сокращением валютного кредитного портфеля, который компании пытаются погасить, используя преимущества периода укрепления рубля; кроме того, рост рублевого корпоративного кредитного портфеля, который составлял 4,0% г/г с середины 2016 года, замедлился до 1,6% г/г в марте.

Несмотря на обнадеживающий рост на 0,7% м/м в марте, среднемесячный рост розничных кредитов составлял всего 0,2% м/м с 2016 года; задержка кредитного роста — главный сдерживающий фактор для восстановления потребительского тренда.

Если рост розничного кредитования сохранится ниже 18% г/г в 2017 году, потребители должны будут обслуживать существующие кредиты (1,9 трлн руб. годовых процентных платежей) собственными средствами; при росте рынка розничного кредитования на 10% г/г в этом году (повышение на 1,1 трлн руб.), на обслуживание долга (прирост кредитного портфеля за вычетом процентов по текущему долгу) уйдет 2% из годового потребления домохозяйств.

В этом случае можно говорить о том, что уже четвертый год подряд сохраняется отрицательное расхождение между ростом кредитов (повышение долга) и обслуживанием долга (проценты по существующим кредитам), т. е. потребители обслуживают существующий долг собственными средствами: в предыдущие кризисы этот перио
д продолжался всего два года.

Четвертый фактор — нет связи между ростом ипотеки и строительством.

Крайне медленно происходит восстановление кредитной активности и ее трансмиссия малоэффективна: в частности, рост ипотеки слабо отражается в строительстве. Хотя рост ипотечного рынка замедлился только в 2015 году и пока еще сохраняется высоким (примерно на уровне 10% г/г), строительство уже в 2014 году демонстрировало спад.

В 2016 году сектор снизился на 4,2% г/г, что указывает на ускорение спада несмотря на устойчивый рост ипотечного рынка.

Строительство — сектор, долговая нагрузка которого снижалась быстрее в сравнении с другими секторами с 2015 года: в 2016 году она сократилась на 14% г/г и за 2М17 кредитование строительного сектора сократилось еще на 7% с начала года.

Неопределенность налоговой политики — пятый и последний фактор, препятствующий росту.

Считаю, что восстановление экономики сталкивается с сильными препятствиями из-за неопределенностей в части налогового режима после 2018 года. Российские СМИ пестрят комментариями, указывающими на возможность увеличения подоходного налога, НДС, пересмотра пенсионного возраста.

Независимо от того, какое решение примет правительство, для компаний это будет знаком того, что изменения в налоговой политике будут оказывать давление на благосостояние населения с 2018 года. Эта неопределенность может стать главной причиной ожиданий крайне медленного восстановления, если вообще оно будет, инвестиционной активности, таким образом, оказывая давление на рост в 2017 году.

Учитывая пять указанных факторов, я по-прежнему придерживаюсь осторожного прогноза роста ВВП на 0,8% г/г на 2017 год.

Считаю, что потенциал роста главным образом связан с возможно более быстрым в сравнении с ожиданиями восстановлением розничного кредитования. Что касается таких факторов как строительство и корпоративное кредитование, в данный момент почти нет знаков, указывающих на возможность какого-либо позитивного сюрприза.

Чтобы поддержать оптимизм у компаний, правительство должно бы прояснить масштаб налоговых изменений. Однако, учитывая, что эта проблема социально чувствительна, сильно сомневаюсь, что это произойдет ранее середины 2018 года.

главный экономист ОАО «Альфа Банк»

Наталия Орлова

специально для TatCenter.ru*

*Мнение редакции может не совпадать с мнением автора