Это, по мнению специалистов компании «Тройка диалог», говорит о том, что правительство, скорее всего, не сможет удержать инфляцию в рамках заложенных в бюджет 10%. По предварительным прогнозам, рост инфляции значительно превысит 11%. Благодаря сезонным факторам цены на продовольствие в сентябре не менялись, в то время как на непродовольственные товары — поднялись на 0,9%.

Высокой остается и инфляция цен производителей. В сентябре рост ИЦП по-прежнему ускорялся и в годовом выражении достиг 26,2% против августовских 25,5%. Главной причиной тому стало повышение внутренних цен на топливо на фоне изменений в конъюктуре мирового рынка, а также региональная монополизация топливного рынка России. Это также повысило вероятность ускоренного роста потребительских цен.

В целом же, по данным Госкомстата РФ, экономическая активность в сентябре продолжала снижаться, и рост в пяти базовых отраслях по итогам года замедлился с 7,5%, зафиксированных по итогам восьми месяцев, до 6,9%, отмеченных за период с января по сентябрь 2004 года.

Что касается обменного курса в России, то еще в октябре ЦБ позволили российской валюте подняться с 29,22 рубля за доллар до 28,77 рублей за доллар. Этому предшествовало сильное падение доллара относительно евро: с 1,233 евро (по состоянию на конец сентября) до 1,275 евро по состоянию на конец октября. В результате рубль вырос на 1,6% относительно американской валюты, но подешевел на 1,8% относительно европейской. Политика ЦБ, по всей видимости, не изменилась: она по-прежнему нацелена на поддержание эффективного обменного курса (курса рубля к корзине валют). Если номинальный эффективный курс рубля останется стабильным до конца года, банк должен будет суметь ограничить реальное укрепление эффективного рубля по итогам 2004 года рамками 7% (за 9 месяцев оно составило 5,4%).

Если же обменный курс доллара к евро стабилизируется около текущих уровней ($ 1,28), или доллар на мировых рынках несколько укрепится, ЦБ сможет предотвратить значительное удорожание рубля в номинальном выражении. Однако если американская валюта по-прежнему будет терять позиции в мире, то курс рубля продолжит движение в сторону отметки 28 рублей за доллар и, возможно, даже опустится еще ниже в зависимости от темпов удешевления доллара против корзины основных валют. Если же по какой-то причине обменный курс евро к доллару вернется на уровни конца сентября — начала октября (что пока представляется крайне маловероятным), то рубль подешевеет против американской валюты, и за один доллар снова будут давать более 29 рублей. В любом случае эффективный номинальный курс рубля (взвешенный против корзины валют) останется на прежнем уровне.

В настоящее время валютная политика ЦБ остается прежней — об этом можно говорить с учетом того, что обменные курсы рубля, евро и доллара вернулись на уровни начала 2004 года. Сутью этой политики является то, что несмотря на попытки ЦБ противодействовать тенденциям, доминирующим на мировых финансовых рынках, тем не менее он вполне может сглаживать колебания на внутреннем валютном рынке. В такие периоды (обычно они длятся около двух недель) ЦБ поддерживает обменный курс рубля к доллару на определенном уровне, после чего при необходимости корректирует его в соответствии с тенденциями на мировом рынке: если американская валюта здесь слабела, то и российской валюте позволялось немного укрепиться против доллара, если же доллар начинает расти, то и рублю давали возможность отступить. При всем этом ЦБ не слишком следил за соотношением рубля и евро и допускал большую волатильность обменного курса российской валюты к европейской, чем к американской. По оценкам специалистов «Тройки диалог», несмотря на то что такая денежная политика является весьма пассивной, она представляется весьма разумной (если не единственно возможной) в сложившихся условиях. Действительно, с одной стороны, когда цены на нефть высоки, а профицит торгового баланса не так давно стал превышать $ 8 млрд. в месяц, а с другой стороны, чистый отток капитала в этом году повысился, усилив неопределенность для денежных властей, такая политика кажется очевидной.

Подобное положение дел — быстрый рост денежного предложения (обычно в результате резкого накапливания золотовалютных резервов) — всегда воспринимается как угроза макроэкономической ста
бильности и риск ускорения инфляции. Однако на сегодняшний день этот риск — не единственная проблема России. Ведь уровень монетизации страны еще очень низок — значительно ниже уровня в развитых и большинстве развивающихся рынков. Перед Россией стоит актуальная проблема накапливания капитала, что должно сопровождаться дальнейшим замедлением скорости обращения денежной массы.

Положительным моментом во всей этой ситуации можно считать то, что в условиях экономического роста (даже предполагаемого) при низком уровне монетизации быстрое увеличение денежного предложения гораздо меньше влияет на инфляционные процессы, чем в развитых государствах с высоким уровнем монетизации экономики. А поскольку в России доходы отличаются высокой концентрацией, наиболее обеспеченная часть экономических агентов не в состоянии тратить все заработанные деньги. Если инвестиционный климат способствует развитию и расширению других видов бизнеса, то это объективно повышает спрос на деньги со стороны развивающихся секторов. При этом у тех, кто зарабатывает больше необходимого, появляется стимул для накопления денег внутри страны. Таким образом, накопления растут быстрее, чем производство, а скорость обращения денег замедляется.

И соответственно наоборот: если доверие к политике правительства падает, а инвестиционный климат ухудшается, то стимулов к накоплению денег внутри страны становится меньше, и начинается отток капитала. По мере снижения доверия к национальной валюте растут инфляционные ожидания, что приводит к ускорению инфляционных процессов, как это произошло в середине года в России после «рукотворного» банковского кризиса. Часть изъятых с банковских счетов депозитов хлынула на потребительский рынок, что в том числе привело к относительно резкому ускорению инфляции в июле и августе. Одновременно в результате кризиса доверия к финансовой системе, пик которого пришелся на середину лета, экономический рост замедлился, а спрос на деньги перестал увеличиваться прежними темпами.

Относительно же 2004 года прогноз роста ВВП рассчитывается на 6,4%. Таким образом, экономический рост в этом году должен быть ниже, чем в прошлом, несмотря на более высокие цены на нефть (средняя цена Юралз в 2004 году составляет около $ 35,7 за баррель против $ 27,3 за баррель в 2003 году). Замедление роста обусловлено рядом ошибок в области макроэкономической политики, включая «рукотворный» банковский кризис, дело ЮКОСа, неспособность добиться сокращения оттока капитала, а также слишком жесткую бюджетную политику, которая привела к замедлению роста денежной массы.